广发证券银行分析师 倪军、林虎；有关东说念主 李文洁

中枢不雅点

本期外管局公布25Q4及26年2月国际相差数据，咱们点评如下：

2月货品贸易资金季节性流出，流出比例收窄。测算2月单月未结汇的贸易净流出1，493亿元，春节错位影响下，同比客岁加多3，887亿元。当春节偏晚（如24年、26年在2月中），2月初抢出口抓续，回款可能相对滞后，因此2月海关隘径出口数据环比1月降幅较小，而外管局口径降幅更大，即2月不时出现未结汇贸易资金净流出。从流出比率看，开年以来东说念主民币汇率强势，带动套利交游答复率大幅回落，灵验扼制贸易资金外流压力，2月（海关-外管局口径）/海关隘径贸易差额比率为23%，较24年（雷同春节偏晚）回落8PCT。

前两月劳动贸易逆差同比彰着收窄。1-2月劳动贸易逆差2，581亿元，同比彰着收窄229亿元，主要由于旅游逆差同比收窄697亿元：收入端，酌量入境免签抓续扩容，离境退税计策不休优化，外籍东说念主员来华旅行热度显贵擢升，旅游劳动贷方同比加多112亿元；支拨端，酌量日本等高价缱绻地旅游占比下降，旅游劳动借方同比减少584亿元。

25Q4非储备金融账户净流出环比收窄。25Q4非储备金融账户共净流出2，291亿好意思元，环比收窄333亿好意思元。从财富类别看，（1）径直投资转向净流入59亿好意思元，环比走扩419亿好意思元，其中测算内资净流出环比走扩45亿好意思元，外资净流入环比走扩464亿好意思元。（2）证券投资净流出放缓，主要由于股权净流出大幅放缓。证券投资净流出环比、同比永别收窄734亿好意思元、267亿好意思元，主要由于股权净流出环比、同比永别收窄659亿好意思元、454亿好意思元。分资金性质来看，内资股权投资净流出放缓，测算内资证券投资净流出环比放缓111亿好意思元，其中股权净流出环比放缓282亿好意思元，债权净流出环比走扩171亿好意思元。外资投资境内股票归附净流入，投资境内债券呈现净流出，测算外资证券投资净流出环比放缓623亿好意思元，其中股权转向净流入226亿好意思元，环比走扩378亿好意思元；债权净流出环比收窄246亿好意思元。

概述货品、金融账户资金流动看，25Q4好意思元指数走弱，年末结汇需求加多开动东说念主民币发达强势，好意思债东说念主民币套利交游答复率由正转负，贸易流出比率回落至1.83%，处于21年以来的低位，同期金融账户净流出放缓，测算Q4套利资金净流出20，060亿元，环比收窄2，487亿元。

预测后续，跟着央行相连出台汇率逆周期革新及本钱技俩灵通计策，东说念主民币单边增值预期减轻，重迭短期市集风险偏好变化与油价高涨共同开动好意思元避险及交游需求擢升，东说念主民币步入双向波动阶段，可能阶段性扼制跨境资金回流，酌量流动性环境在二季度阶段性偏紧。

风险辅导：（1）测算与执行值互异；（2）经济超预期下滑；（3）财政力度不足预期；（4）国际经济及金融风险，利率及汇率波动超预期等。

目次索引

01

本期不雅察：未结汇贸易季节性流出，金融净流出环比收窄

本期外管局公布26年2月国际相差货品和劳动贸易、25Q4及全年国际相差均衡表数据，咱们点评如下：

2月货品贸易资金季节性流出，流出比例收窄。测算2月单月未结汇的贸易净流出1，493亿元，春节错位影响下，同比客岁加多3，887亿元。从季节性法例来看，不时春节前抢出口冲逾越口数据，春节后企业不绝复工复产，出口彰着偏弱，因此2月环比1月海关及外管局口径出口数据季节性回落。当春节偏晚，2月未结汇贸易资金不时呈净流出。当春节偏早（如23年、25年在1月末），企业在1月抢出口聚积报关，但部分回款在2月春节假期后不绝到账，可能形成2月海关隘径出口数据环比1月大幅回落，而外管局口径出口数据环比降幅相对较少，即2月不时出现未结汇贸易资金净流入；当春节偏晚（如24年、26年在2月中），2月初抢出口抓续，回款可能相对滞后，因此2月海关隘径出口数据环比1月降幅较小，而外管局口径降幅更大，即2月不时出现未结汇贸易资金净流出。从流出比率看，开年以来东说念主民币汇率强势，带动套利交游答复率大幅回落，灵验扼制贸易资金外流压力，2月（海关-外管局口径）/海关隘径贸易差额比率为23%，较24年（雷同春节偏晚）回落8PCT；1-2月累计流出比率20%，小于23-24年。

前两月劳动贸易逆差同比彰着收窄。2月劳动贸易逆差1，279亿元，环比、同比永别小幅收窄23亿元、走扩101亿元，基本保抓健硕。分类来看，旅游逆差同比收窄250亿元，运载逆差同比走扩105亿元，其他贸易劳动顺差同比收窄220亿元。前两月累计来看，1-2月劳动贸易逆差2，581亿元，同比彰着收窄229亿元，主要由于旅游逆差同比大幅收窄697亿元：收入端，酌量入境免签抓续扩容，离境退税计策不休优化，外籍东说念主员来华旅行热度显贵擢升，旅游劳动贷方同比加多112亿元；支拨端，酌量日本等高价缱绻地旅游占比下降，旅游劳动借方同比减少584亿元。

25Q4非储备金融账户净流出环比收窄。25Q4非储备金融账户共净流出2，291亿好意思元，环比收窄333亿好意思元。从财富类别看，（1）径直投资转向净流入59亿好意思元，环比走扩419亿好意思元，其中测算内资净流出环比走扩45亿好意思元，外资净流入环比走扩464亿好意思元。（2）证券投资净流出放缓，AG庄闲游戏官网首页主要由于股权净流出大幅放缓。证券投资净流出环比、同比永别收窄734亿好意思元、267亿好意思元，主要由于股权净流出环比、同比永别收窄659亿好意思元、454亿好意思元。分资金性质来看，内资股权投资净流出放缓，测算内资证券投资净流出环比放缓111亿好意思元，其中股权净流出环比放缓282亿好意思元，债权净流出环比走扩171亿好意思元。外资投资境内股票归附净流入，投资境内债券呈现净流出，测算外资证券投资净流出环比放缓623亿好意思元，其中股权转向净流入226亿好意思元，环比走扩378亿好意思元；债权净流出环比收窄246亿好意思元。

概述货品、金融账户资金流动看，25Q4以来好意思国经济增速放缓、降息预期升温开动好意思元指数走弱，重迭年末结汇需求加多，共同开动东说念主民币发达强势，好意思债东说念主民币套利交游答复率由正转负，贸易流出比率大幅回落至21年以来的低位，同期金融账户净流出放缓，主导25Q4套利资金净流出边缘放缓。25Q4测算套利资金净流出20，060亿元，环比收窄2，487亿元。

跨境流动性预测：跟着央行相连出台汇率逆周期革新及本钱技俩灵通计策，东说念主民币单边增值预期减轻，重迭短期市集风险偏好变化与油价高涨共同开动好意思元避险及交游需求擢升，东说念主民币步入双向波动阶段，可能阶段性扼制跨境资金回流。推敲到二季度季节性流动性供求干系变紧，流动性环境在二季度一经会阶段性偏紧。

02

套利交游答复率：东说念主民币小幅走弱，中好意思利差大幅走扩

本期不雅察区间：2026/3/21-2026/3/27，数据起头于Wind、同花顺。

汇率走势：东说念主民币小幅走弱。笔据同花顺数据，本期末SDR兑东说念主民币增值0.09%，其中好意思元、欧元、100日元、英镑兑离岸东说念主民币汇率永别为6.92、7.97、4.32、9.19，较期初永别变动0.14%、-0.06%、-0.41%、0.05%。本期好意思伊时局的反复开动好意思元指数上升0.67%。笔据新华财经、央视新闻，周一好意思国总统特朗普暗示好意思国和伊朗在曩昔两天里进行了“十分精良且富饶奏效”的对话，好意思国将“推迟5天”打击伊朗发电站。随后，伊朗媒体征引伊朗社交部音讯说，伊朗和好意思国之间不存在职何对话。周三好意思国政府通过巴基斯坦向伊朗提议一份包含15项条目的摈弃突破决策，涵盖核计较、导弹才调及地区问题，并挑升提议为期一个月的和谈决策，以便与伊朗接洽一份包含15个重心、旨在摈弃干戈的左券。伊朗隔绝好意思国提议的停战决策，并提议伊方对于停战的5项条目。周四好意思国总统特朗普称，将对伊朗动力才调的“粉碎”手脚推迟10天，期限延知友意思国东部技术4月6日20时。市集对时局快速平凡的预期降温，国际油价反弹，通胀担忧加重，重迭避险需求撑抓好意思元指数走强，非好意思货币走弱。

中好意思利差：好意思债利率大幅高涨，开动中好意思利差走扩。笔据同花顺数据，本期末6M、1Y、5Y、10Y、30Y中好意思国债利差（中国-好意思国）永别为-2.59%、-2.52%、-2.51%、-2.62%、-2.63%，较期初永别变动0bp、3bp、-6bp、-6bp、-6bp。中永久中好意思利差大幅走扩，10Y国债利率小幅回落1bp；中东时局弥留升温，油价反弹推升通胀担忧10Y好意思债利率大幅高涨5bp。东说念主民币边缘走强开动套利交游答复率回落，测算1Y、5Y、10Y、30Y好意思债东说念主民币套利交游执行年收益率永别为-2.43%、-2.57%、-2.44%、-2.31%，较期初永别变动-0.36pct、-0.33pct、-0.25pct、-0.19pct。

中国财富民众发达：中国财富好意思国市集发达较好。笔据Wind数据，香港市集，本期恒生指数着落1.29%，恒生香港中资企业指数着落1.93%，跑输恒生指数。好意思国市集，纳斯达克指数着落3.23%，纳斯达克中国金龙指数着落2.22%，跑赢纳斯达克指数。

主要经济体股指发达：A股发达较弱。笔据Wind数据，本期万得全A着落0.73%，SDR主要经济体股指发达分化，A股在SDR主要经济体股指中名依次5。

03

SDR主要经济体追踪

（一）中国：东说念主民币小幅走弱，中长债利率小幅回落

本期不雅察区间：2026/3/21-2026/3/27，数据起头于同花顺。

1. 利率：中长债利率回落

国债利率：本期6M、1Y、5Y、10Y、30Y、50Y永别下降4.0bp、0.5bp、1.0bp、1.3bp、3.8bp、4.5bp。

国开债利率：本期6M、1Y、5Y、10Y、30Y、50Y永别下降3.1bp、1.1bp、0.9bp、0.9bp、3.8bp、4.5bp。

场合债（AAA）利率：本期6M、1Y、3Y、5Y、10Y永别变动-1.6bp、0.0bp、3.4bp、-1.1bp、0.0bp。

2. 汇率：东说念主民币小幅走弱

汇率：东说念主民币兑SDR贬值0.09%。笔据同花顺数据，本期末好意思元、欧元、100日元、英镑兑离岸东说念主民币汇率永别为6.92、7.97、4.32、9.19，较期初永别变动0.14%、-0.06%、-0.41%、0.05%。本期末好意思元、欧元、100日元、英镑兑东说念主民币中间价汇率永别为6.91、7.97、4.33、9.21，较期初永别变动0.35%、0.01%、-0.69%、-0.29%。

（二）好意思国：好意思元指数大幅高涨，好意思债利率上行

本期不雅察区间：2026/3/21-2026/3/27，数据起头于同花顺、Wind。

1. 好意思债利率：好意思债利率上升

笔据Wind，本期6M、1Y、5Y、10Y、30Y好意思国国债收益率永别变动-4bp、-3bp、5bp、5bp、2bp。

2. 汇率：好意思元指数高涨，好意思元兑东说念主民币增值

笔据同花顺，本期好意思元指数（ICE）高涨0.67%。笔据Wind，本期好意思元兑离岸东说念主民币汇率增值0.14%，好意思元兑东说念主民币中间价汇率增值0.35%。

3. 财政力度：财政力度特别客岁同期

Q1于今国债刊行8471亿好意思元，同比正增长8504亿好意思元，占客岁Q1花样GDP比例11.17%。Q1于今，财政净支拨力度8437亿好意思元，同比正增长5070亿好意思元，占客岁Q1花样GDP比例6.89%。

（三）欧洲：2月欧元区制造业PMI环比回升

本期不雅察区间：2026/3/21-2026/3/27，数据起头于同花顺、Wind。

1. 汇率：欧元兑离岸东说念主民币汇率小幅贬值。本期欧元兑离岸东说念主民币汇率贬值0.06%，欧元兑东说念主民币中间价汇率增值0.01%。英镑兑离岸东说念主民币汇率小幅增值。英镑兑东说念主民币汇率：笔据同花顺，本期英镑兑离岸东说念主民币汇率增值0.05%，英镑兑东说念主民币中间价汇率贬值0.29%。

2. 经济数据：本期公布欧元区及英国3月PMI

景气指数：3月份欧元区制造业PMI环比回升、办职业PMI环比回落。

欧元区3月份制造业PMI为51.4，环比上升0.6；办职业PMI为50.1，环比下降1.8。

英国制造业和办职业PMI环比均回落。

英国3月份制造业PMI为51.4，环比下降0.3；办职业PMI为51.2，环比下降2.7。

（四）日本：2月通胀边缘回落，3月PMI环比回落

本期不雅察区间：2026/3/21-2026/3/27，数据起头于同花顺、Wind。

1.汇率：日元兑离岸东说念主民币汇率小幅贬值。

笔据同花顺数据，本期日元兑离岸东说念主民币汇率贬值0.41%，日元兑东说念主民币中间价汇率贬值0.69%。

2. 经济数据：本期公布日本2月CPI

物价水平：2月日本通胀边缘回落。2月份日本CPI当月同比增长1.30%，增速环比下降0.2pct；中枢CPI当月同比增长1.60%，增速环比下降0.4pct。

景气指数：3月份日本制造业、办职业PMI环比均回落。日本3月份制造业PMI为51.4，环比下降1.6；办职业PMI为52.8，环比下降1.0。

04

风险辅导

数据表露不全面导致测算恶果与执行值产生互异。

经济增长超预期下滑，外部环境存在不细则性，可能导致经济下行超预期。

财政计策力度不足预期，导致实体经济预期回暖不足预期。

国际经济及金融风险超预期，利率及汇率波动超预期，面前海外时局较为复杂，可能带来超预期金融风险。

倪军：SAC 执证号：S0260518020004

林虎：SAC 执证号：S0260525040004AG庄闲游戏官网首页